Рост процентных ставок: влияние на страны с формирующимся рынком
На мировых финансовых рынках, за исключением последних двух дней месяца, иностранные инвесторы отдавали предпочтение активам стран с развивающимися рынками (emerging markets, EM), как самым прибыльным.
Впрочем, оперативное развертывание вакцинации в Соединенных Штатах и принятия программы бюджетного стимулирования в размере 1,9 трлн. долларов США стимулировало ускорение ожидаемого восстановления экономики страны.
Аналогично тенденциям в США, резкий рост ставок наблюдался и в Соединенном Королевстве. В январе и феврале процентные ставки также несколько выросли и в зоне евро и Японии еще до того, как центробанки в этих странах смягчили монетарную политику.
Однако в последние дни прошлого месяца ситуация существенно изменилась из-за стремительного роста доходности по казначейским облигациям США вследствие ожидаемого ускорения инфляции в стране. Это частично нивелировало ревальвационное давление на валюты стран с развивающимися рынками.
Мы решили осветить влияние глобальных тенденций на рынках соответствующих стран (EM).
Влияние глобальных тенденций на страны с формирующимся рынком
Страны с формирующимся рынком и развивающиеся страны наблюдают за ростом процентных ставок с тревогой. В большинстве из них восстановление экономики идет более медленными темпами, чем в странах с развитой экономикой, в связи с длительным ожиданиям вакцин и ограниченным пространством для принятия собственных бюджетных стимулов.
Сейчас сохраняются признаки ослабления притока капитала в страны с формирующимся рынком, отмечают аналитики МВФ.
Стоит отметить, минус 868 млн долл. - это объем оттока прямых иностранных инвестиций из Украины в 2020 году. К тому же, это худший результат за последние 20 лет. В плохом 2015 году отток составил всего 458 млн.
Большие фонды начали резко избавляться от долговых обязательств развивающихся стран (EМ) на фоне роста доходности казначейских облигаций США, ускорение инфляции в мире и ожиданий, что центробанки развивающихся стран будут вынуждены перейти к более жесткой монетарной политики.
Рисунок 1 - Рост процентных ставок в странах с развитой экономикой и EМ, % г/г
Источник: МВФ.
Сейчас существуют опасения того, что повторится «истерика» 2013 года, когда признаки более раннего, чем ожидалось, сворачивания покупок облигаций в США вызвали стремительный отток капитала из стран с формирующимся рынком.
Оправданы эти опасения для стран с формирующимся рынком в контексте проблемы роста процентных ставок в США.
Причинно-следственные связи
Прежде всего, стоит заметить, если причиной есть хорошие новости относительно рабочих мест или вакцин от COVID-19 в США, то в большинстве стран с формирующимся рынком, как правило, наблюдаются более активные притоки портфельных инвестиций и более низкие спреды по долговым инструментам, деноминированным в долларах США.
Хорошие экономические новости в странах с развитой экономикой могут вызвать рост экспорта в странах с формирующимся рынком, а повышение экономической активности обычно естественным образом приводит к повышению их внутренних процентных ставок. Это обусловливает в целом благоприятное воздействие на среднестатистическую страну с формирующимся рынком.
Однако страны с меньшим объемом экспорта в Соединенные Штаты, но которые в большей степени зависят от внешних заимствований, могут почувствовать стресс на финансовом рынке. Такой страной является Украина.
Если новости о росте инфляции в США вызывают повышение процентных ставок в Соединенных Штатах, это обычно также благоприятно отражается на странах с формирующимся рынком. Их процентные ставки, обменные курсы и потоки капитала, в основном, не поддаются влиянию, вероятно, потому что в прошлом неожиданные изменения инфляции были вызваны сочетанием хороших (например, повышенная готовность к затратам) и плохих (например, рост производственных расходов) экономических новостей.
Рисунок 2 – Причинно-следственные связи тенденций в EМ на фоне решений развитых стран, п.п.
Источник: МВФ.
Стоит отметить, на рисунке (рис. 2) синие отметки отражают оценку влияния неожиданных изменений монетарной политики США на 10 б.п., желтые точки - оценка влияния неожиданного 2-стандартного отклонения данных о занятости в США, а оранжевые - оценка влияния роста количества единиц в индексе новостей о вакцинации. «Усы» отражают 90-процентные интервалы доверия. Средние ожидаемые директивные ставки рассчитываются на основе 5 - летнего срока погашения для стран с формирующимися рынками.
Однако, если рост процентных ставок в странах с развитой экономикой вызван ожиданиями более агрессивных действий центрального банка, это может повредить странам с формирующимся рынком.
В исследовании МВФ эти «сюрпризы монетарной политики» отмечаются как повышение процентных ставок в дни, когда Федеральный комитет по операциям на открытом рынке или Совет управляющих Европейского центрального банка делают очередные заявления. В МВФ обнаружили, что каждый процентный пункт, на который повышаются процентные ставки в США в связи с «сюрпризом монетарной политики», обычно вызывает немедленное повышение долгосрочных процентных ставок на треть процентного пункта в среднестатистической стране с формирующимся рынком или на две трети процентного пункта в стране с более низким кредитным рейтингом спекулятивного уровня.
При прочих равных условиях портфельный капитал немедленно оставляет страны с формирующимся рынком, а курсы их валют снижаются к доллару США. Ключевое отличие от повышения процентных ставок в связи с хорошими экономическими новостями заключается в том, что «премия за срок» - компенсация за риск, связанный с владением долговыми инструментами с более длительным сроком погашения, - повышается в США в случае неожиданной жесткости монетарной политики, а вслед за ней растут спреды по деноминированным в долларах долговым инструментам стран с формирующимся рынком.
Хорошие новости
На самом деле повышения процентных ставок в США вызвано сочетанием этих причин. До сих пор основным фактором является «хорошие новости» о перспективах экономики. Ожидания активизации экономической деятельности в некоторых странах с формирующимся рынком усилились с января по март 2021 года, которое может частично вызвать рост их процентных ставок и является одним из объяснений резкого повышения потоков капитала в январе 2021 года.
Дальнейший рост процентных ставок в США в целом был упорядоченным при стабильном функционировании рынков. Даже при росте долгосрочных процентных ставок в США краткосрочные процентные ставки по-прежнему близки к нулю. Цены акций остаются высокими, а процентные ставки по корпоративным облигациям и деноминированным в долларах облигациями стран с формирующимся рынком идут в ногу со ставками по ценным бумагам Казначейства США.
Более того, рыночные ожидания по инфляции, похоже, держатся вблизи долгосрочной цели ФРС США в размере 2% в год, и если они останутся на этом уровне, это может способствовать сдерживанию роста процентных ставок в США.
Резкий рост процентных ставок в Соединенных Штатах частично объясняется нормализацией ожиданий инвесторов относительно инфляции в США.
Осторожные шаги в условиях неопределенности
Впрочем, похоже, что имеются и другие факторы. Повышение ставок в США в значительной степени объясняется ростом премии за срок, что может отражать растущую неопределенность инвесторов относительно инфляции и темпов эмиссии долговых инструментов и покупок облигаций центробанком в будущем.
Оттоки капитала из стран с формирующимся рынком, имевших место в феврале и начале марта изменились притоками на третьей неделе марта, но с тех пор подвержены волатильности. Неясно также, могут ли большие объемы ценных бумаг Казначейства, которые Соединенные Штаты, как ожидается, эмитируют в этом году, вытеснить заимствования некоторыми странами с формирующимся рынком.
Таким образом, ситуация нестабильна. Процентные ставки в странах с развитой экономикой остаются низкими, и возможно их повышение. Настроения инвесторов в отношении стран с формирующимся рынком могут ухудшиться. Чтобы не спровоцировать такое ухудшение, центробанки стран с развитой экономикой могут распространять четкую, прозрачную информацию о будущей монетарной политики по разным сценариям. Хорошим примером служат предоставленные Федеральной резервной системой разъяснения необходимых условий повышения ее директивных ставок. По мере продолжения восстановления будет полезно и в дальнейшем разъяснять возможные будущие сценарии, учитывая, что новая основа монетарной политики ФРС еще не проверена, и участники рынка не уверены в темпах покупок активов в будущем.
Страны с формирующимся рынком смогут и дальше оказывать поддержку со стороны политики только в том случае, если будут присутствовать ожидания стабильной внутренней инфляции. Например, центральные банки в Турции, РФ и Бразилии повысили процентные ставки в марте для сдерживания инфляции, а центральные банки в Мексике, на Филиппинах и в Таиланде процентные ставки не изменили.
Напомним, учитывая баланс рисков, существенное усиление фундаментального инфляционного давления в течение последних месяцев, НБУ повысил учетную ставку до 6,5%.
В идеале страны с формирующимся рынком и развивающиеся страны должны частично компенсировать повышенные глобальные процентные ставки более адаптивной монетарной политикой у себя дома. Для этого им необходимо иметь определенную степень независимости от глобальных финансовых условий. Хорошая новость заключается в том, что многие центробанки в странах с формирующимся рынком смогли смягчить монетарную политику во время пандемии даже в условиях бегства капитала.
Анализ экспертов МВФ показывает, что страны с более прозрачными центральными банками, в большей степени основанных на правилах процесса принятия бюджетных решений и более высокими кредитными рейтингами смогли существенно снизить директивные ставки во время кризиса.
Учитывая по-прежнему высокую терпимость к риску на мировых финансовых рынках и имеющуюся возможность дальнейшей рыночной дифференциации в будущем, самое время для стран с формирующимся рынком для осуществления продления сроков погашения долговых инструментов, ограничения валютных несоответствий в балансах и в более общем плане принятия мер повышения финансовой устойчивости, отмечают в МВФ.
Сейчас также возникла необходимость укрепления глобальной системы финансовой защиты - систему таких механизмов, как своповые линии и многосторонние кредиторы, которые могут влиять на иностранную позицию нуждающихся стран. Международное сообщество должно быть готовым предоставить странам помощь в случае чрезвычайных ситуаций, отмечают в Фонде. Превентивные финансовые механизмы МВФ способны еще больше укрепить буферные резервы стран в случае финансовой волатильности, а также может способствовать этому новый раздел специальных прав заимствования МВФ.