Уязвимость внешнеэкономической позиции: текущая оценка и прогноз для Украины
Значительный дефицит текущего счета или его стремительное расширение являются одними из самых распространенных сигналов по уязвимости внешнеэкономической позиции страны и высокой вероятности валютного кризиса.
В прикладном анализе, проведенном специалистами Нацбанка, было проведено оценивание такой вероятности на основе использования индикаторов равновесного сальдо текущего счета. Такие оценки для Украины свидетельствуют, что в последние годы этот дефицит составляет 3 - 4% ВВП.
Равновесное значение текущего счета (СА norm)
Равновесное значение текущего счета, или как его называют в иностранной литературе «current account norm», является индикатором внешней устойчивости экономики. Оно указывает на предельно допустимый размер дефицита, который является безопасным для внешней позиции государства, и не требует корректировки обменного курса.
Существенные по размеру и длительные во времени превышение фактического дефицита текущего счета своего равновесного уровня является признаком формирования избыточной долговой нагрузки на экономику и потенциальных проблем с его финансированием в будущем. Поэтому отсутствие значительных дисбалансов является важным фактором обеспечения макрофинансовой стабильности. Также показатель current account norm (СА norm) применяется для анализа экономической политики, например для определения размера отклонения реального обменного курса от равновесия. Больше равновесный дефицит текущего счета свидетельствует о том, что реальный валютный курс является переоцененным, что имеет ряд негативных последствий для экономики.
Для украинской экономики это было следствием накопления экономических дисбалансов, которые усилили негативное влияние кризисов 2008 - 2009 и 2014 - 2015 годов на экономику и привели к потере международных резервов.
Факторы равновесного значения текущего счета
Одним из подходов к оценке СА norm является построение зависимостей текущего счета от фундаментальных факторов, которые определяют его в средне- и долгосрочной перспективе. Такие зависимости оцениваются с помощью панельных регрессий, включающих данные отдельных групп стран, объединенных по принадлежности к экономическим союзам, по степени экономического развития и т.д. (Lee et al, 2008; Medina et al, 2010; Mano et al, 2019).
Для оценки равновесного сальдо текущего счета Украины использованы результаты панельной регрессии с Communale (2015), построенной на данных экономик стран Центральной и Восточной Европы. Спецификация регрессии соответствует той, что предложена в Medina et al, 2010 переменные и коэффициенты, используемые аналитиками Нацбанка для оценки равновесного текущего счета для Украины приведены в таблице (табл. 1).
Таблица 1 - Фундаментальные факторы формирования баланса текущего счета и оценены коэффициенты
Источник: НБУ.
Для оценки СА norm переменные, определяющие его состояние, также должны находиться на своих равновесных значениях. Обычно для этого используются 5 или 7-летние прогнозы, которые делались каждый год в режиме реального времени.
Поскольку для Украины на такие горизонты прогнозов нет, для большинства лет имеющейся выборки данных были использованы 7-летние скользящие средние избранных факторов.
Рисунок 1 - Оценка равновесного текущего счета Украины и взносы факторов, % ВВП
Источник: НБУ.
На текущем этапе развития украинской экономики равновесный дефицит текущего счета оценен в 3 - 4% ВВП. Этот показатель является довольно стабильным в последние годы и существенно сократился по сравнению с оценкой для середины 2000-х годов, отмечают в Нацбанке. Похожие тенденции наблюдались и в отдельных странах Балтии, в частности Литвы и Латвии, после обретения членства в Европейском Союзе.
Факторы снижения равновесного дефицита текущего счета
Снижение равновесного дефицита текущего счета прежде всего обусловлено несколькими факторами. Первый — изменение возрастной структуры населения относительно торговых партнеров. В начале периода исследования население Украины было старшим в отношении населения стран основных торговых партнеров (рассчитано как количество пожилых людей к трудоспособному населению), однако постепенно этот показатель выровнялся. Это может частично объясняться постепенным смещением направленности внешней торговли в сторону стран ЕС начиная с 2015 года.
Стоит отметить, выше доля лиц старшего возраста в странах Евросоюза приводит к снижению нормы сбережений. Поэтому для обеспечения потребностей в потреблении обусловливает увеличение дефицита текущего счета, а в торговых партнеров, к которым относится и Украина, — уменьшается. Поэтому «омоложение» структуры населения по сравнению со странами основных торговых партнеров Украины приводит к снижению равновесного дефицита текущего счета.
Вторым фактором был переход к режиму более устойчивой фискальной политики после кризиса 2014 - 2015 годов. Было ликвидировано значительный квазифискальный дефицит, а система публичных финансов приобрела более взвешенный характер. Консервативная фискальная политика обусловила рост нормы сбережений, и таким образом уменьшила равновесное дефицит текущего счета.
Снижение поступлений ПИИ в 2012 - 2018 годах поддержало тренд сокращения равновесного дефицита текущего счета. В 2019 - 2020 годах приток ПИИ вырос, что обусловило возможность финансировать больший дефицит текущего счета.
Уровень рождаемости в Украине ниже, чем в торговых партнеров, в результате чего фактор роста населения позволяет поддерживать меньший дефицит текущего счета. Поскольку лица в возрасте до 15 лет не экономят, увеличение их доли в структуре населения означает снижение национальных сбережений, а следовательно — расширение дефицита текущего счета в перспективе.
Наиболее вариативным показателем оказался относительный прирост ВВП на душу населения. В 2004 - 2009 и 2016 - 2020 годах этот показатель в Украине имел высокие показатели, чем в торговых партнеров, поэтому снижался равновесное текущий счет. Такая конвергенция экономики в страны основных торговых партнеров нуждалась притока инвестиций и расширения как инвестиционного, так и потребительского импорта. Однако, экономические кризисы 2008 - 2009 и 2014 - 2015 лет притормозили этот процесс. В 2010 - 2015 рост ВВП в расчете на одного человека резко сократилось, повышая значение равновесного текущего счета.
В итоге стоит отметить, что в 2016 - 2019 годах фактические значения дефицита текущего счета находились в диапазоне 2 - 5% ВВП, что соответствует оценке равновесного уровня для Украины, и, соответственно, сигнализирует об отсутствии существенных дисбалансов во внешнеэкономической позиции. Это, в частности, свидетельствует действенности режима плавающего валютного курса в обеспечении более сбалансированного роста экономики Украины, отмечают в Нацбанке.